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10.03.2011

Neue Bank Austria Analyse:
Der Euro im 13. Jahr – gefährdet, aber besser als sein Ruf

  • Euro hat Staatsverschuldung bei den meisten europäischen Ländern begrenzt
  • Niedrige Zinsen und hohe Inflation haben für Auftrieb bei Verschuldung gesorgt
  • Besonders wirtschaftlich starke Länder haben vom Euro enorm profitiert
  • Österreichs Wirtschaftsleistung würde bei freier Wechselkurswirkung innerhalb des Euroraums um 5 Prozent einbrechen
  • Überwindung der aktuellen Finanzierungsprobleme derzeit am wichtigsten
  • Studie empfiehlt: European Financial Stability Facility sollte als Verkäufer von CDS am Markt auftreten

Die Eurozone steht in den nächsten Wochen vor wichtigen Entscheidungen. In einer aktuellen Analyse haben die Ökonomen der Bank Austria die ersten zwölf Jahre des Euro und die Optionen für die nächsten Jahre untersucht. "Der Euro war – entgegen der oft geäußerten Meinung – keine Staatsverschuldungsmaschinerie" so Stefan Bruckbauer, Chefvolkswirt der Bank Austria. Im Gegenteil, im Durchschnitt stieg die Verschuldung des Euroraums deutlich weniger stark als etwa jene der USA. "Auch wenn die Kontrolle der Staatsverschuldung in einigen Euroländern versagt hat, im Durchschnitt hat sie gut funktioniert", so Bruckbauer. Hätten alle Länder des Euroraums jedes Jahr seit Einführung des Euro das Maastricht-Ziel erfüllt und ein Defizit unter 3 Prozent gehabt, wäre die Staatsverschuldung heute lediglich um 6 Prozentpunkte niedriger als sie derzeit tatsächlich ist. In den USA wären es hingegen 14 Prozentpunkte.

Die Studie zeigt weiters, dass die heute sehr hohe Staats- oder Privatverschuldung einiger gefährdeter Länder teilweise auf den "Realzinsschock" nach der Euroeinführung zurückzuführen war. Niedrige Zinsen und hohe Inflation waren wichtige Antreiber für die Verschuldung, aber auch für die Verschlechterung der Wettbewerbsposition. Erneut waren besonders einige kleinere Länder des Euroraums betroffen. Verschärft wurde die Situation noch durch die besonders restriktive Lohnpolitik Deutschlands. Alle Länder des Euroraums haben in den letzten zwölf Jahren gegenüber Deutschland an Wettbewerbsfähigkeit verloren. Der Mix aus starkem Wachstum durch hohe Löhne und Verschuldung und schlechter Wettbewerbsposition ließ die Leistungsbilanzsalden im Euroraum deutlich auseinander gehen. Besonders Deutschland profitierte und konnte seine vormals negative Leistungsbilanz mit dem Euroraum in ein Plus von rund 2 Prozent jährlich drehen. "In Summe hat Deutschland seit der Euroeinführung 600 Milliarden Euro netto mehr an Waren und Dienstleistungen in den Euroraum verkauft als von dort gekauft" analysiert Bruckbauer und ergänzt: "Dies ist umso beeindruckender, als Deutschland die zehn Jahre davor noch ein Minus mit den anderen Euroländern hatte". Österreichs Bilanz mit dem Euroraum drehte dank Euro ebenfalls ins Positive, allerdings blieb – so wie in den meisten anderen Euroländern – ein Minus mit Deutschland bestehen. "Sieht man von Deutschland ab, konnte Österreich seine Leistungsbilanz zum Euroraum von Minus in ein deutliches Plus drehen" so Bruckbauer, "in manchen Jahren netto über 6 Milliarden Euro".

Die Inflationsunterschiede in den ersten zwölf Jahren des Euro waren deutlich größer als etwa zwischen den größten US Bundesstaaten: "Ein Vergleich mit den USA zeigt, dass das Wirtschaftswachstum und das Einkommensniveau innerhalb der USA ähnlich unterschiedlich wie im Euroraum waren, lediglich die Inflation war in den USA harmonischer", so Bruckbauer.

Europäische Banken finanzieren nur ein Drittel der Staatsschulden
Die Studie der Bank Austria analysiert auch die aktuelle Verschuldungsproblematik und zeigt, dass die Banken im Euroraum lediglich ein Drittel der Staatsfinanzierung übernehmen. Ein weiteres Drittel kommt von Privaten, Versicherungen und Firmen, während rund ein Viertel durch das Ausland und weitere 8 Prozent von Fonds finanziert wird. Dass die Banken im Euroraum eine höhere Bedeutung bei der Staatsfinanzierung haben als in den USA, wo die Bankenquote lediglich 4 Prozent beträgt, liegt simpel daran, dass die privaten Haushalte im Euroraum mehr als doppelt so viel ihres Vermögens in Form von Bankeinlagen halten als in den USA. Damit agieren die Banken als Vermittler zwischen dem Überschusssektor Haushalt und dem Defizitsektor Staat. Die Studie zeigt auch, dass die Forderungen von Banken gegenüber Griechenland, Irland, Portugal und Spanien deutlich niedriger sind als oft beschrieben. Sie liegen bei rund 0,6 Prozent der gesamten Bankforderungen des Euroraums. Trotzdem belastet die Staatsfinanzierungskrise vor allem in den gefährdeten Staaten das Bankwesen im Euroraum, und zwingt die EZB (Europäische Zentralbank), ihre Bankenfinanzierung auf diese Länder zu konzentrieren.

Die EFSF als Verkäufer von CDS könnte Schuldnerländer entlasten
Die Bank Austria Analyse beschäftigt sich auch mit den Möglichkeiten, die aktuelle Krise zu überwinden. Die derzeit zur Verfügung stehenden Mittel der EFSF (European Financial Stability Facility) würden dabei, falls sie flexibel eingesetzt werden, durchaus ausreichen, so die Studie. Etwas kritisch sieht die Studie den Vorschlag, Altschulden zurückzukaufen. Der Rückkauf der gesamten Altschulden Griechenlands zum derzeitigen Kurs würde zwar die Schulden Griechenlands um 25 Prozentpunkte des BIP reduzieren, wäre allerdings mit enormen politischen Problemen behaftet, denn die EFSF müsste die gesamten Schulden finanzieren. Zudem würden viele Schuldner nicht bereit sein, mit Verlust zu verkaufen. Daher wird in der Studie ein neuer Vorschlag zur Überwindung der aktuellen Krise gemacht.

Dabei sollte die EFSF mit ihren Mitteln am Finanzmarkt als Verkäufer von CDS (Credit Default Swaps) auftreten. Damit könnte ein Land wie Portugal weiter Anleihen zum aktuellen Preis begeben, die EFSF würde diese aber für eine Gebühr versichern. Netto würde ein Investor mit Gewinn aussteigen, ohne ein höheres Risiko als bei der Finanzierung von Deutschland zu übernehmen. Die anderen Länder würden dabei eine Gebühr erhalten, die sie wiederum an ein Land wie Portugal weitergeben könnten, um dessen Zinslast zu reduzieren. "Würde die EFSF flexibel am Markt agieren, könnte mit weniger Mitteln und geringerer Übernahme von Schulden ein deutliches Signal der Stärke gesendet werden", meint Bruckbauer.

In den nächsten Wochen muss die Politik deutliche Signale der Solidarität senden. Dabei ist die Überwindung der aktuellen Finanzierungsprobleme vorläufig wichtiger als die mittelfristige Neugestaltung der Wirtschaftspolitik im Euroraum. Zwar ist verständlich, dass man die Lösung der aktuellen Probleme nutzt, um Zugeständnisse zu erhalten, man riskiert jedoch dabei einiges. Gefährlich könnte es sein, wenn beide Seiten zu überlegen beginnen, wer mehr zu verlieren hat. "Kurzfristig haben die Schuldnerländer mehr zu verlieren, mittelfristig jedoch die Kernländer", so Bruckbauer. So rechnet die Studie vor, dass Österreichs Export in den Jahren freier Wechselkurse vor dem Euro deutlich gelitten hat. Demnach sank der Anteil österreichischer Exporte am italienischen BIP von 1,5 Prozent in den 60er Jahren auf 0,4 Prozent in den 90er Jahren, erst seit dem Euro steigt er wieder. Bis zum Euro verlor der Wert der Lira über 80 Prozent gegenüber Österreich. "Eine einfache Rechnung zeigt, dass Österreichs Wirtschafts-leistung bis zu 5 Prozent einbrechen würde, käme es zu einer freien Wechselkursentwicklung innerhalb des heutigen Euroraums", so Bruckbauer.

Mittelfristig sollte die Beaufsichtigung speziell der Verschuldung im Euroraum verbessert werden. "Die Erfahrungen der Vergangenheit zeigen, dass die Beaufsichtigung auf europäischer Ebene durch nationale Elemente, etwa eine nationale Schuldenbremse, ergänzt werden muss", so Bruckbauer. Auch sollte ein weiterer Schritt in Richtung gemeinsamer Wirtschaftspolitik gemacht werden, und die Studie schlägt dafür auch die Verwendung des neuen European Stabilisation Mechanism vor. Etwas kritisch ist die Studie zur Frage der neuen Wettbewerbsregeln. "Die Forderungen nach strengen Vorgaben für Lohn- und Sozialpolitik machen vielleicht politisch Sinn, ökonomisch jedoch nicht", sagt Bruckbauer. Bevor es nicht eine stärkere gemeinsame Fiskalpolitik gibt, kann auch die Lohn- und Sozialpolitik nicht vereinheitlicht werden. Ziele vorzugeben macht Sinn, überprüfbare Quoten sind jedoch fragwürdig. Auch der positive Aspekt einer starken Harmonisierung der Steuergesetze erscheint fraglich, zeigt doch das Beispiel der USA das Gegenteil.

Abschließend meint Bruckbauer: "Im Euroraum unterschätzt man derzeit die Gefahr, welcher der Euro ausgesetzt ist, außerhalb des Euroraums unterschätzt man wiederum die Fähigkeit der EU-Politik, in Notsituationen das Richtige zu tun. Je früher die Investoren davon überzeugt werden können, dass die EU die Situation im Griff hat, umso weniger Mittel werden für die Stabilisierung erforderlich sein."

Rückfragen: Bank Austria Economics & Market Analysis Austria
 Stefan Bruckbauer, Tel. +43 (0) 50505 - 41951;
 E-Mail: Stefan.Bruckbauer@unicreditgroup.at

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