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19.07.2005

Eurozone: Die Stimmung ist schlechter als die Lage

  • Strukturreformen dringlicher denn je
  • EZB-Leitzinsen bereits sehr tief
  • Renditen bleiben auf niedrigem Niveau

Das geringe Wirtschaftswachstum in der Eurozone hat zu einer Diskussion darüber geführt, ob die Gemeinschaftswährung Euro überhaupt sinnvoll ist. Konkret äußert sich das in Forderungen nach einer Zinssenkung, einer Stimmung gegen Liberalisierung und Deregulierung, einer Stärkung der desintegrativen Kräfte innerhalb der EU und der Aufweichung des Wachstums- und Stabilitätspaktes.   Allerdings ist das Zinsniveau bereits sehr tief. Zudem sind für das Funktionieren der Währungsunion flexiblere Löhne und Preise, eine gemeinsame EU-Wirtschaftspolitik sowie eine konsequente Umsetzung des fiskalischen Rahmenwerkes eine notwendige Voraussetzung. "Der Euro ist somit auch deswegen sinnvoll, weil er den Druck für die notwendigen Strukturreformen erhöht", meint Peter Szopo, Leiter Markets Research der Bank Austria Creditanstalt (BA-CA).

Unveränderte Leitzinsen in der EWU
Der Leitzinssatz ist bereits seit Juni 2003 bei 2%. Das fundamentale Umfeld lässt auf einen weiterhin unveränderten Leitzinssatz bis weit ins Jahr 2006 schließen. "Erst bei einer nachhaltigen Erholung der Wirtschaft wird ein moderater Zinsanhebungszyklus beginnen, wahrscheinlich im dritten Quartal 2006", meint Gerhard Winzer, Leiter Fixed Income Research Major Markets der BA-CA. Ende 2006 könnte der Leitzinssatz bei 2,5% liegen.
Eine Zinssenkung würde erst bei Anzeichen einer Rezession und/oder einer stark rückläufigen Inflationsrate wahrscheinlich werden. Die jüngsten Daten deuten jedoch nicht darauf hin. 1. Das diesjährige Wirtschaftswachstum in der Eurozone wird schwach ausfallen (1,3%). Für nächstes Jahr wird eine Erholung auf Trendwachstum (2%) erwartet. 2. Die konjunkturellen Risiken sind aber nach unten gerichtet, vor allem wegen des hohen Ölpreises, des geringen Vertrauens in der EWU und der globalen Ungleichgewichte. 3. Auf der Preisseite gibt es keinen signifikanten zugrunde liegenden Inflationsdruck. Die Kerninflationsrate befand sich im Juni bei 1,4% p.a. 4. Die Inflationsrisiken sind hingegen nach oben gerichtet, vor allem aufgrund des hohen Ölpreises und der Gefahr von Sekundärrundeneffekten. Auch von administrierten Preisen und indirekten Steuern (mögliche Mehrwertsteuererhöhung in Deutschland) gehen Inflationsrisiken aus. Schlussendlich bleibt die EZB wegen des hohen Geldmengenwachstums wachsam.

Renditen bleiben auf niedrigem Niveau
Auf den Anleihenmärkten haben die Renditen mittlerweile ein sehr tiefes Niveau erreicht (10J Bund: 3,28%), das noch für längere Zeit anhalten wird. Innerhalb der kommenden 12 Monate dürfte die 10jährige Rendite zwischen 3,0% und 3,50% schwanken. Strukturellen Faktoren haben dazu geführt, dass die vom Konjunkturzyklus verursachten Renditeveränderungen nunmehr auf einem niedrigeren Niveau als früher stattfinden: 1. Die Politik vieler Zentralbanken ist auf eine stabile Inflationsrate ausgerichtet. Zudem wirkt die Globalisierung desinflationär. 2. Niedrige Leitzinsen, hohe Unternehmensgewinne und der Sparüberschuss in Asien haben zu überschüssiger Liquidität geführt. 3. Nach dem Platzen der Aktienmarktblase im Jahr 2000 ist die Nachfrage nach Anleihen deutlich angestiegen. 4. Die Verringerung des Asset-Liability Mismatches bei Pensionsversicherungen generiert eine erhöhte Nachfrage nach lang laufenden Anleihen.

USD kurzfristig fester
Der Wechselkurs des Euro vs. US-Dollar wird zurzeit stark von den relativen Zinserwartungen Fed-EZB und der dahinter liegenden Wachstumsdifferenz USA-EWU bestimmt. Die USA wachsen am bzw. über Potenzial. Daher kann mit einer Fortsetzung des Fed-Zinsanhebungszyklus auf neutrales Niveau (rund 4%) gerechnet werden. Die EWU wächst jedoch unter Potenzial, womit auch das Leitzinsniveau auf absehbare Zeit unverändert bei 2% bleiben sollte. Auf kurze Sicht (3M) könnte der Dollar damit weiterhin zu Stärke neigen (Euro vs. Dollar: 1,18). In der Zwischenzeit weitet sich aber das US-Leistungsbilanzdefizit immer mehr aus. Mittelfristig bleibt dadurch die Phantasie einer signifikanten Dollar-Abschwächung bestehen (Ende 2006: über 1,30).

Empfehlungen
Mit den deutlich gefallenen langfristigen Euro-Renditen sind fixe Finanzierungen attraktiv geworden. Auf der Veranlagungsseite sollten Euro-denominierte Anleihen bevorzugt werden. Bei Fremdwährungsfinanzierungen ist der Yen nach wie vor riskanter als der Schweizer Franken, weil sich der Schweizer Franken gegenüber dem Euro weiterhin seitwärts bewegen sollte. Bei Euro/US-Dollar Niveaus unter 1,20 sollten Wechselkursabsicherungen in Betracht gezogen werden.

Rückfragen: Bank Austria Creditanstalt  International Markets
Uschi Koch, Tel.: 050505 DW 82831;
E-Mail: uschi.koch@ba-ca.com